债务端革命
赵燕菁
1 需求创造：产业政策的盲区
长期以来，供给侧一直是产业政策的焦点，扩大内需虽然早已成为国家的宏观经济目标，但始终无法通过政策化而被执行。究其原因，在于我们对需求的生成机制缺少深刻的理解，[1]尤其是不知道如何创造需求。现在供给侧能难倒中国制造的门类已经所剩无几[2]，但我们对需求侧是怎样创造的几乎仍然是一无所知[3]。除非我们对需求的形成机制有一个深刻的理解，否则中国的产业政策面对需求不足依然会手足无措。中国经济不仅难以突破当下的增长瓶颈，还有可能犯下大错引发意料之外的大衰退。
先给出我的结论，在现代经济里，需求是由宏观债务所决定的——在供大于求的经济里，是债务端（需求侧）而不是资产端（供给侧）决定了经济增长还是衰退。任何一个新的观点，实际上是在同已经被接受的认知（也就是“常识”）竞争[4]。这些“常识”的力量并不来自个别结论的对错，而在于这些“常识”已经被体系化。只要没有替代的认知体系，即使每次结论都能被证实，决策者下次还会按照现有的认知做出新的决策。
为了让决策者理解并接受这一观点[5]，这个框架必须“高度简化”——至少要比经济本身更简化[6]。这个框架不仅要在“就业”“货币”“增长”等宏观变量之间建立起联动关系，还要尽量排除“技术进步”“经济制度”等微观变量[7]。只有这样，才能避免在不同维度上讨论可能带来的认知混乱。我的办法就是将微观的会计学工具——资产负债表——发展为一个宏观经济分析框架，并依托这一框架对当下的问题进行解释，做出判断，给出建议。
2债务端与需求
资产负债表（balance sheet或statement of assets and liabilities）是会计学三大报表里最基础的一个。如果把经济定义为无数资产负债表的集合，微观的会计框架就可以用于描述宏观经济。按照宏观会计框架，经济增长就是总资产负债表扩张，经济衰退就是总资产负债表收缩。根据会计规则，资产端和债务端必须相等，这也是宏观会计最主要的核心恒等式。也正是这个会计规则建立起了不同宏观经济变量之间相互联动的关系。
资产负债表由债务（liabilities）和资产（assets）两端组成：其中，“债务端”表示的是“钱从哪里来”，具体分为两项：负债（liability，别人的钱）主要以银行借贷为主的债权融资，和权益（equity，自己的钱）主要由股票、债券和房地产构成的权益融资；“资产端”表示的是“钱到哪里去”，也可以分成两项：固定资产（fixed asset）和流动资产（current asset）。其中流动资产项（current asset）对应的是银行储蓄（saving），固定资产项（fixed asset）对应的是全社会的总消费（yield）。
图1 一个简化的微观资产负债表
在宏观资产负债表里，债务端是流动性的创造者。其中银行贷款创造负债流动性最好，构成狭义货币（Ma），资本市场（股/债/房）等次级流动性为狭义货币的创造提供抵押品（mortgage）或“信用”（credit），相当于广义货币（Mb）。真正进入流通的是狭义货币（Ma）成为通货（Currency），一部分以流动资产形态成为储蓄（Cα），一部分通过购买固定资产转化为消费（Cβ）。不论货币有多少乘数、M2是多少，我们只需盯紧银行在“买什么”“买多少”，就可以知道多少货币（Money）进入流通成为通货（Currency）[8]。
图2 债务端创造消费和储蓄
从图2可以看出，储蓄不是货币的来源而是结果。是银行信贷创造了储蓄，而不是储蓄创造了信贷。储蓄的多少首先取决于银行信贷（Ma）的多少，然后取决于用于“投资-消费”的多少。而“银行信贷”取决于社会总信用的创造（Mb，房/股/债），“储蓄-消费”比例取决于存贷款的真实利率——利率低倾向于花钱（也就是消费Cβ），利率高倾向于存钱（也就是储蓄Cα）。
在宏观资产负债表里，债务端乃是形成消费的“总开关”，没有强大的流动性创造，就不可能有强大的内部需求。纵观世界，概莫能外。如果把资产端视作“供给侧”，相应地债务端就是“需求侧”。将债务端与消费挂钩，对于公共政策制定者理解需求侧的形成至关重要。当一个政策目的是“扩大内需”时，其经济含义实际是扩大债务端。“去杠杆”“去债务”“去泡沫”，打压资本市场（房市、股市、债市）的政策，就意味着这个政策是在压缩需求、抑制消费。因为“内需”的载体——货币——乃是通过债务端创造出来的[9]。
长期以来，消费一直是产业政策的盲区，所有人都知道消费重要，但都不知道如何通过政策影响消费。很多宏观决策者都在根据微观“常识”理解宏观债务，认为一切债务都是“坏的”。一旦理解了现代信用货币的内生机制，就可以建立起债务端和消费之间的联系。在宏观政策的仪表盘上正确显示“需求”至关重要，它使决策者可以通过观察债务端的涨落预判需求的涨落，才能避免产业政策对消费的“误伤”[10]。
